Aandelen & obligaties

Aandelen

Aandelen zijn zo oud als de weg naar Rome, maar werden populair in de 17e eeuw. Op 27 september 1602 gaf de eerste multinational, de Oost Indische Compagnie, aandelen uit aan het publiek om geld in te zamelen voor de financiering van haar activiteiten. Deze aandelen werden verhandeld op de eerste beurs ter wereld, de Amsterdamse beurs.

Aandelen zijn bewijzen van mede-eigendom van een bedrijf. Ze geven normaalgesproken stemrecht op de aandeelhoudersvergadering en recht op een deel van het uitgekeerde dividend. De aandeelhouders gezamenlijk zijn volledig eigenaar van de onderneming. De winst die de onderneming maakt kan worden uitgekeerd in de vorm van dividend of toegevoegd worden aan het eigen vermogen. In dit laatste geval blijft het geld binnen de onderneming en kan gebruikt worden om investeringen of groei te financieren.

Obligaties
Obligaties bestaan sinds de uitvinding van handel en geld. De eerste staatsobligaties werden uitgegeven in de dertiende eeuw. Het was een manier om inkomsten te genereren voor de staat zonder de belasting te verhogen.

Obligaties lijken heel eenvoudig. Neem een overheidsobligatie. De belegger maakt aan de uitgevende overheid 1.000 euro over en krijgt daarvoor een schuldbewijs (een obligatie). De overheidsinstantie verplicht zich om jaarlijks bijvoorbeeld 40 euro uit te keren en aan het einde van de looptijd, bijvoorbeeld over 5 jaar, de geleende 1.000 euro terug te betalen. Obligaties met looptijden korter dan 5 jaar heten kortlopend, obligaties met looptijden langer dan 15 jaar langlopend. De belegger weet dus van tevoren wat hij kan verwachten: gedurende de looptijd ieder jaar 40 euro (een ‘couponrente’ van 4%) en aan het einde van de looptijd het uitgeleende bedrag (de hoofdsom of nominale waarde) van 1.000 euro retour. Een obligatie wordt daarom ook wel een ‘vastrentende waarde’ genoemd.

Verschil tussen aandelen en obligaties
Een onderneming kan op meerdere manieren zijn activiteieten financieren. Zij kan geld lenen bij de bank, aandelen uitgeven, dividend inhouden of obligaties uitgeven. Meestal wordt een cominatie van de mogelijkheden gebruikt.

Het grote verschil tussen obligaties en aandelen is dat obligaties schuldbewijzen zijn van de onderneming en aandelen bewijzen van mede-eigendom. De schulden aan de obligatiehouders moeten altijd op tijd voldaan worden, onafhankelijk van het feit of er winst gemaakt wordt of niet. Als het bedrijf failliet gaat, dan moeten eerst de schulden aan de obligatiehouders worden afbetaald alvorens de eigenaren/aandeelhouders eventueel overgebleven geld mogen verdelen. Betaling aan aandeelhouders is dus achtergesteld op de aflossing van verplichtingen aan obligatiehouders. Ze dragen al het risico. Maar als er veel winst gemaakt wordt dan profiteren obligatiehouders daar niet van mee. Op obligaties wordt gewoon het verschuldigde bedrag betaald onafhankelijk van de hoogte van de winst. Ze heten daarom vastrentende waarden. Aandeelhouders kunnen ervoor kiezen om veel dividend uit te keren als er veel winst gemaakt wordt. Alle winst staat immers ter beschikking van de aandeelhouders. Ze dragen al het risico, maar profiteren ook het meest als het goed gaat

Invloed van de rentestand op de waarde van een obligatie

Bij een stabiele rentestand zijn obligaties niet zo moeilijk te begrijpen. Maar bij een wisselende rentestand wordt het lastiger. Als de rente stijgt, dalen de koersen van obligaties. Als de rente daalt, worden obligaties op de beurs meer waard. Rente en koersen bewegen bij obligaties altijd in tegengestelde richting. Het is hier dat de verwarring vaak toeslaat. Voor obligatiehouders is een dalende rentestand dus een opsteker, want de koersen van hun obligaties stijgen dan. Maar een stijgende rente betekent een tegenvaller, want die duwt obligatiekoersen in de min.

Rekenvoorbeeld

Stel, de rente daalt van 4% naar 2% per jaar. Als bij deze rentestand een nieuwe obligatie wordt uitgegeven, zal  het bedrijf dat de obligatie uitgeeft maar 2% rente per jaar vergoeden. Dat levert een belegger die een obligatie van 1.000 euro aanschaft maar 20 euro per jaar op. Een ‘oude’ obligatie van 1.000 euro, destijds uitgegeven met een coupon van 4% per jaar, levert het dubbele op. Daarom stijgt de koers van de oude obligatie naar 2.000 euro. Want nu is er evenwicht: een obligatie die 40 euro per jaar opbrengt is twee keer zoveel waard als een obligatie waar een belegger 20 euro per jaar voor ontvangt. Een halvering van de rentestand heeft de koers van de obligatie verdubbeld. En het omgekeerde kan ook voorkomen: als de rente verdubbelt, halveert de koers van obligaties.

Resterende looptijd

De resterende looptijd nuanceert dit beeld. Als een obligatie een looptijd van 20 jaar heeft en 19 jaar geleden is uitgegeven, dan resteerd een looptijd van 1 jaar. Het staat vast (ervan uitgaande dat de uitgever in het laatste jaar van de looptijd niet in financiële problemen raakt) dat de obligatiehouder over 1 jaar 1.000 euro op zijn bankrekening gestort krijgt. In dat geval wil een koper natuurlijk zo kort voor het aflopen van de obligatie geen 2.000 euro voor uw obligatie van 1.000 euro neertellen. De obligatiehouder mag verwachten dat hij ongeveer 1.000 euro plus 40 euro krijgt. Deze houder van een obligatie met een resterende looptijd van 1 jaar ziet de koers van zijn obligatie dus nauwelijks stijgen als de rente halveert. Het effect van dalende of stijgende rente op obligatiekoersen is gering bij korte resterende looptijd en groot bij lange (resterende) looptijd.

1. De koers van obligaties gaat omhoog als de rente zakt. En omgekeerd.
2. Dit effect wordt minder naarmate de resterende looptijd korter is.

Kredietrisico
Organisaties die financieel kwetsbaar zijn moeten een hogere vergoeding beloven aan kopers van hun schuld dan financieel solide instellingen. Hoe lager de kredietwaardigheid van de geldlener, hoe hoger de rentevergoeding. De kredietwaardigheid van een bedrijf zegt iets over zijn financiële robuustheid, dat wil zeggen de kans het bedrijf of de instelling rente en afbetaling volgens afspraak zal nakomen. In de Verenigde Staten was tussen 1900 en 2000 de extra vergoeding voor bedrijfsobligaties ten opzichte van overheidsobligaties 0,5%. Dat betekent dat bedrijven voor het extra risico van wanbetaling een half procent meer vergoeding moesten bieden aan beleggers dan de oersolide Amerikaanse overheid . Als een bedrijf financieel wankel is en de economische vooruitzichten somber zijn, dan kan het bedrijf alleen nog geld binnenhalen door heel hoge renten te bieden. Zulke obligaties worden hoogrentende obligaties (high yield bonds) of rommelobligaties (junk bonds) genoemd. Historisch geven rommelobligaties gemiddeld 4% tot 5% per jaar meer rendement dan kortlopende staatsobligaties, maar de spreiding is groot. In de zomer van 2007 betaalden minder solide bedrijven ongeveer 2,4% per jaar extra rente boven het risicovrije renteniveau. Eind maart 2008 was die extra rente opgelopen tot ongeveer 8% per jaar door de verslechterde economische vooruitzichten ten gevolge van de kredietcrisis.

Kredietbeoordelaars

De kredietwaardigheid van bedrijven wordt beoordeeld door zogenoemde kredietbeoordelaars zoals Standard & Poor’s, Moody’s en Fitch. Deze instellingen beoordelen duizenden effecten, bedrijven en zelfs hele landen. Ze geven obligaties, bedrijven en landen een credit rating op basis van hun kredietwaardigheid. Zoals gezegd is de kredietwaardigheid de kans dat de uitgever de rente op tijd betaalt en aan het einde van de looptijd het geleende bedrag in zijn geheel terugbetaalt. De kredietwaardigheid wordt uitgedrukt met behulp van een code die bestaat uit een of meer letters. De hoogste credit rating wordt weergegeven als AAA (triple A). Rommelobligaties krijgen de letters C en D. De door deze kredietbeoordelaars vastgestelde credit rating helpt beleggers een oordeel te vormen over de kredietwaardigheid van de uitgevende instantie. Voor de uitgevende instelling betekent een gunstige beoordeling (met de letter A of B) dat de risico-opslag laag is en het aantrekken van kapitaal relatief goedkoop is. Schuld met een ongunstige beoordeling (met de letters C of D) leidt in de markt tot een hoge risico-opslag en kost de uitgevende instelling dus extra geld bij het aantrekken van kapitaal. Voor de belegger betekent een obligatie met een hoge rating (A of B) meer zekerheid maar meestal een lager rendement en een lage rating (C of D) meer risico met kans op een hoger rendement.

De kredietbeoordelaars kregen veel kritiek over zich heen tijdens de kredietcrisis. Ze zouden de gestructureerde producten die banken van subprime hypotheken gemaakt hadden uit winstbejag te lichtvaardig beoordeeld hebben. De kredietwaardigheid van bedrijven kan door economische omstandigheden verslechteren of verbeteren. Het kan voorkomen dat de credit rating van een bedrijf daarom wordt bijgesteld. Verslechtert de financiële situatie van een bedrijf en wordt de credit rating naar beneden toe bijgesteld, dan zal dat ongetwijfeld betekenen dat de koers van de obligaties zal zakken (en het rendement daardoor zal stijgen als compensatie voor het grotere risico).

Inflatie

Naast de kredietwaardigheid van organisaties speelt de looptijd bij uitgifte van een obligatie een belangrijke rol. Hoe langer de looptijd bij uitgifte van de obligatie, hoe hoger de vergoeding in de vorm van rente. Een overheid moet bij uitgifte van een twintigjaarsobligatie dus meer vergoeding bieden dan bij de uitgifte op hetzelfde moment van een kortlopende obligatie. De kans dat de inflatie tijdens een tijdsbestek van twintig jaar stijgt is groter dan de kans dat de inflatie in de komende twee jaar oploopt. Vanwege dit risico moet de uitgever meer rente bieden.

Omgekeerde rentecurve

Maar soms is het raar gesteld. Ten eerste wil het omgekeerde zich wel eens voordoen: kortlopende obligaties bieden hogere renten dan langlopende obligaties. We spreken dan van een omgekeerde rentecurve.

Rentevergoeding op langlopende obligaties

Ten tweede blijken de vergoedingen voor langlopende obligaties structureel minder riant uit te vallen dan je zou verwachten op grond van het extra risico. Ze zijn daardoor minder aantrekkelijk voor beleggers. In de Verenigde Staten en in Groot-Brittannië was er in de vorige eeuw geen verschil tussen het koopkrachtrendement op obligaties met een looptijd van twintig jaar en met een looptijd van vijf jaar. Het hogere risico van de langere looptijd werd dus niet beloond. Economen hebben hier verschillende verklaringen voor, waar we u niet lastig mee zullen vallen. Maar dit onverwachte effect heeft wel gevolgen voor de wijze waarop u het beste obligaties kunt gebruiken in uw beleggingsportefeuille. Daarover leest u meer in deel II van het boek.

Samenvatting

We kunnen het voorgaande in vier stellingen samenvatten.

1. De koers van obligaties gaat omhoog als de rente zakt. En omgekeerd.
2. Dit effect wordt minder naarmate de resterende looptijd korter is.
3. Solide instellingen bieden een lagere rente dan financieel kwetsbare instellingen.
4. Langlopende obligaties geven meer rente dan kortlopende obligaties.